纽约梅隆银行

中国经济放缓的价格缓解

由于全球通胀风险几乎没有缓和迹象，政策预期在过去一个月有所回升。我们认为，FOMC 预期仍然是金融状况的边际驱动因素，但总体而言，欧洲面临着更大的滞胀风险。在此背景下，上周仍有两家央行降息，分别是中国和土耳其，均以经济增长风险为由。虽然这对两国来说都是如此，但前者的通胀率处于低个位数，而后者则处于高两位数。在任何其他情况下，中国的增长困境都会给世界经济带来问题，但目前它正在通过各种渠道提供急需的通胀喘息机会。

上周五美元兑人民币汇率的走势反映了利率差异的重新扩大，这是由高度分化的增长条件驱动的。通常，由于担心资本流动不稳定，人民币贬值会推动整个亚洲和商品货币的避险情绪。中国一直在产生稳定的出口，但国内需求疲软。尽管 iFlow 和其他数据表明金融账户的流出有所缓解，但不应担心国际收支或任何资本外逃引发的波动。然而，这些汇率的边际波动可以进一步帮助降低中国的出口价格并促进全球通货紧缩。

中国可能希望同时产生一些向上的价格冲动，以降低实际利率作为国内刺激的一种形式。因此，如果我们看到人民币持续走软，总体而言，全球总体影响应该被视为积极的。然而，绝不应为此鼓励人民币大幅贬值，因为随着资本外流收紧国内金融条件，这给中国带来了新问题。我们认为 USDCNY 继续以与利差一致的方式变动是最理想的。目前美联储的定价仍然保守，但我们认为终端定价大幅上涨至 4.0% 以上的空间不大。因此，除非中国央行大幅降息，否则美元兑人民币的进一步上行不一定会破坏稳定。

中国进口价格上涨将拖累需求，我们预计商品市场将进一步感受到影响。事实往往难以证明，但如果中国按照 2009 年的方式进行了强劲的信贷推动投资，那么需求提升只会放大目前由供应限制产生的价格效应。下图显示了中国 6 个月主要商品进口平均量的年化变化。对煤炭和原油的需求都在收缩。 Cooper 的需求稳定，但也不符合大流行前的水平。与原油相比，通过煤炭和铜对全球通胀的传导对全球价格推动的影响较小，但中国疲软的需求显然对主要商品价格产生了通缩效应。